Pour citer ce mémoire :

Auteur·trice·s : Melhem Sadek

Thème : "La Bourse de Beyrouth Test de l’efficience de marché financier « étude de la série des rendements de l’indice boursier BLOM »."

Université : Université Montpellier 1
Année de soutenance : Mémoire de fin d’année du Master 2 recherches APE « analyse et politique économique » – 2005-2006

La situation économique au Liban : PIB, emploi…

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  1. La situation économique au Liban : PIB, emploi…
  2. La bourse des valeurs de Beyrouth
  3. Les bourses de valeurs : histoire et rôle
  4. La bourse : déf., fonctionnement et 4 fonctions économiques
  5. Bourse de Beyrouth: marché bouriser, acteurs, 15 sociétés…
  6. L’évaluation de la Bourse de Beyrouth et sa évolution
  7. L’efficience des marchés financiers : défi., 3 types
  8. Les 2 dimensions de l’efficience des marchés
  9. La forme faible de l’efficience des marchés : 5 tests
  10. La forme semi-forte de l’efficience et les tests d’événement
  11. La forme forte de l’efficience : définition et vérification
  12. Mesure des performances des portefeuilles et SICAV
  13. Les principaux biais à la théorie de l’efficience
  14. Les bulles spéculatives et les biais liés à la taille des firmes
  15. Les biais liés à l’irrationalité des investisseurs
  16. Modélisation ARCH des rentabilités boursières de l’indice bancaire
  17. Analyse empirique de l’indice boursier BLOM

La situation économique au Liban : PIB, emploi…

Université Montpellier 1

Mémoire de fin d’année du Master 2 recherches APE « analyse et politique économique »
Bourse de Beyrouth. La situation économique au Liban : PIB, emploi...
La Bourse de Beyrouth
Test de l’efficience de marché financier « étude de la série des rendements de l’indice boursier BLOM ».

Sous la direction :
M. TERRAZA MICHEL

Rédigé par :
MELHEM SADEK

Année universitaire
2005-2006

Résumé

Ce travail vise à approfondir l’analyse paramétrique des processus stochastique. Dans le cadre économique, ce travail s’appuie sur l’étude de l’efficience du marché boursier libanais.

Nous allons tester empiriquement sa forme faible en analysant la série des rendements de l’indice BLOM par l’approche paramétrique.

Nous tenterons traitant les fluctuations observées sur le marché en cherchant à identifier notre série tout en tenant en compte les modèles ARCH.

Mots-clés : Efficience, processus de marché aléatoire, prévision, modèle ARCH.

Remerciement

Bien que seul le nom de l’auteur apparaisse sur la couverture, la conception d’un acte est souvent l’aboutissement d’un travail collectif.
Il doit beaucoup au professeur Michel Terraza qui a assuré la direction de cette mémoire avec une patience et un engouement certains.
Je voudrais remercier le professeur Françoise Seyte pour m’avoir aider.
Je voudrais aussi remercier M. Wassim Njeim pour le soutenir et son aide d’envoyer les bases des données de la bourse.

Que soient donc remerciés ici toutes celles et tous ceux qui m’ont aidé et assisté.

Introduction

Après l’époque d’or libanaise entre 1943 jusqu’à 1975, la guerre civile a commencé au Liban.

Cette période décrit par la période de prospérité et de développement économique.

La situation économique était trop forte dans tous les niveaux (bancaire, tourisme, agriculture, industriel…), même la situation de la livre libanaise contre le dollars était surévaluation.

Pendant cette période, les activations de la bourse dépendaient sur les banking, le commerce des devises étrangers, de l’or et des actions des compagnies françaises qui ont privilégiés au moyen orient pendant la colonisation français.

En 1957, en résulte de la développement de la bourse dans le monde, il émis un décision, au Liban, qui organise les marchés des actions et les marchés de devises.

Donc pendant cette période, la bourse était faible et fragmenté.

Entre 1975 et 1990, c’est la période de la guerre civile. Toutes les infrastructures sont détruites, la livre baisse fortement, le taux de croissance devient nul, brièvement l’économie libanaise devient instable et passe en phase de crise.

Pour cela, il est naturel que les activations de la bourse soient cessées.

Apres onze ans de rupture le travaillent dans la bourse libanaise.

La bourse joue un rôle très important dans les reconstructions du pays selon de la besoin de l’économie des épargnes.

Mais les volumes traités à la Bourse de Beyrouth demeurent symboliques même si le premier trimestre de 2003 marque un frémissement prometteur, mais il est contenu dans l’augmentation jusqu’au 2006 dépassant la choc d’attenta d’ex premier ministre le 14 février 2005.

A partir de là, la bourse libanaise a envisagé plusieurs choc selon sa construction, l’indice boursier a enregistré une baisse de points en une seule journée suite à l’attenta de l’ex première ministre le 14 février 2005.

Comment expliquer des mouvements d’une telle ampleur ?

Sont-ils conciliables avec les hypothèses de base de la théorie financière ?

Une partie importante de la recherche économétrique s’est trouvée vers l’étude non linéaire des séries temporelles.

Le développement récent des méthodes et des tests statistiques rend désormais possible la modélisation non linéaire.

L’intérêt suscité depuis les années 80 par les modèles dynamiques non linéaires a conduit des nombreux auteurs à rechercher l’existence d’une structure non linéaire, déterministe ou stochastique, dans les séries.

La difficulté à distinguer un processus aléatoire d’un processus déterministe rend frontière entre ces deux processus difficilement identifiable.

L’analyse des fluctuation de cours boursiers est liées à celle des fluctuations économique.

En particulier, les anticipations théoriques de cours reflètent les anticipations des fondamentaux de l’économie, le marché financier est souvent considéré comme un indicateur avancé de l’économie.

L’approche retenue ici pour explique les mouvements de cours boursiers est donc stochastique1 puisque les mouvements de cours apparaissent comme résultat de chocs exogènes venant affecter le marché.

En outre, les fluctuations économiques tout comme les fluctuations de cours boursiers, ne peuvent exister en l’absence de chocs exogène.

Les marché financiers s’inscrivent généralement dans le cadre stochastique.

Si le processus sous-jacent à la série des rendements est chaotique, la théorie de l’efficience n’a tout simplement plus aucun sens puisque les écarts observés du cours à sa valeur fondamentale ne peuvent en aucun cas apparaître comme manifestation de chocs exogènes.

L’incapacité apparente de cette théorie à rendre compte d’événements comme la chute instantanée de toutes les places financières en octobre 1987 a conduit certains économistes à abandonner l’hypothèse de rationalité (Shiller 1989).

Ils pouvaient alors adhérer a l’approche déjà suivie par Keynes qui mettait en avant l’importance des phénomènes psychologiques sur les marchés financiers2 écrit.

1 Mignon (1998) a rejeté l’hypothèse de chaos déterministe en faveur du caractère stochastique des processus sous-jacent aux séries des rendements boursiers et kyrtsou et Terraza(2000) ont appliqué les outils de détection du chaos. Ils montrent que l’hypothèse de chaos déterministe est rejetée en faveur du caractère stochastique du processus des rendements de l’indice CAC40.
2 Keynes 1936, P.170)

« la plupart d’entre eux se soucient beaucoup moins de faire à long terme des prévisions serrées du rendement escompté d’un investissement au cours de son existence entière que de devenir peu avant grand public les changement futurs de la base conventionnelle d’évaluation.

Il se préoccupent, non de la valeur véritable d’un investissement pour un home qui l’acquiert afin de le mettre en portefeuille, mais de la valeur que le marché, sous l’influence de la psychologie de masse, lui attribuera trois mois ou un an plus tard ».

Ainsi, ce n’est pas l’anticipation sur la valeur des fondamentaux qui induirait les fluctuations de cours mais l’anticipation sur le comportement des autres opérateurs.

L4hypothèse d’agents rationnels prenant leurs décisions indépendamment des autres est ici occultée par la prise en compte des phénomènes psychologiques.

A la vision économique traditionnelle attribuant les fluctuations des cours à l’arrivée d’informations nouvelles non anticipées s’oppose l’approche privilégiant les comportements psychologiques, les phénomènes de foule.

Selon cette dernière, les écarts du cours à sa valeur fondamentale résulteraient ainsi des comportements mimétiques des agents (Orléan (1986)).

De façon plus générale, la théorie de l’efficience des marchés financiers stipule que le cours observé reflète toute l’information disponible.

De nombreux travaux empiriques sur la théorie de l’efficience des marchés sont basés sur les méthodes paramétrique : Fama (1965), French et Roll (1986)…..

En outre, les auteurs se sont penchés sur l’étude de la prévisibilité des rendements à partir d’autres variable économiques ou financières par les méthodes paramétriques [voir par exemple Campell et Shiller (1987) et fontaine (1990), Mignon (1998) a réexaminé l’hypothèse d’efficience des marchés financiers sous l’angle double des processus chaotique et des processus à mémoire longue.

Dans ce contexte, l’objet de ce mémoire est donc d’examiner l’efficience du marché boursier beyrouthin sur le série des rendements de l’indice BLOM par les méthodes paramétrique ARCH.

A cette fin, le présent travail s’articulera autour de trois parties.

La première partie, consacrée à la présentation la situation économique au Liban, l’histoire et l’évolution de la bourse libanaise.

La deuxième partie, il consiste en premier lieu à présenter les différents types d’efficience des marchés ainsi que les test ayant permis de les mettre en évidence.

En deuxième lieu, il cherche en perspective l’efficience des marchés financiers avec un certain nombre d’objet.

Les exposés théorique figurant dans ces deux parties seront accompagnés d’applications empiriques portant sur la rentabilités des indices boursier BLOM, la présentation de série utilisée se trouvant au chapitre troisième.

La forme faible de l’efficience des marchés : 5 tests

Plan :

Introduction
Chapitre I : la bourse des valeurs de Beyrouth
Secton1- La situation économique au Liban
1.1- Le PIB
1.2- La monnaie et le prix
1.3- Le balance et l’endette
1.4- L’emploie
1.5- Le secteur tertiaire
1.6- Le commerce
Section 2- le marché financier libanais (bourse)
2.1- Background
2.2- Priorité et buts
2.3- L’attraction étranger et la clef
2.4- révélations
2.5- L’optimisme est en règle
Section 3- Les marchés boursiers
3.1- Introduction et l’histoire des bourses des valeurs
3.2- Le rôle de la bourse dans le système financier
3.3- Définition et fonctionnement de la bourse
3.3.1- Les émissions des titres
3.3.2- La négociation et la cotation des titres
3.4- Les fonctions économiques de la bourse
3.4.1- Stimuler l’emploi et la croissance
3.4.2- garantir la liquidité de l’épargne te les capitaux
3.4.3- estimer la situation des entreprises
3.4.4- Mesure la santé de l’économie
3.5- La structuration de la bourse libanaise
3.5.1- Les marchés de BSE
3.5.2- les listes des compagnies dans les marchés
3.5.3- Les obligations
3.5.4- Les Auteurs du marché
3.5.5- Les méthodes de répartition des lettres d’échanges
3.5.6- Les différentes branches de la bourse
3.5.7- Les qualifications de la marche d’échange (bourse)
3.5.8- La société MIDECLEAR
3.6- Evolution de la bourse de valeur de Beyrouth
3.7- Evaluation de la bourse de valeur de Beyrouth
Chapitre II : l’efficience des marchés financiers
Section 1 Définition et déclinaisons de la notion d’efficience des marches financières
1.1- définition de l’efficience des marches financières
1.2- les principales conséquences de l’hypothèse d’efficience
1.3- Hypothèse des marchés efficients et marchés purs et parfaits
1.4- les conditions nécessaires à l’efficience de marchés financiers
1.5- Qualité et fiabilité de l’information et signaux
1.6- information comptable et analyses financières
Section 2 Réexamen de l’hypothèse d’efficience des marchés financiers
1- les deux dimensions de l’efficience : information et rationalité
1.1- efficience informationnelles
1.1.1- Définition de la valeur fondamentale d’un actif
1.1.2- La théorie de l’efficience des marchés financiers
1.2- Rationalité et anticipation rationnelles des agents1.2.1- La rationalité
1.2.1.1- rationalité instrumentale
1.2.1.2- rationalité cognitive
1.2.1.3- rationalité limitée ou procédurale
1.2.2- anticipation rationnelles
1.2.2.1- Définition
1.2.2.2- implications et caractéristiques des anticipations
Section 3 les trois formes de l’efficience
1- La forme faible de l’efficience et les tests de prévision des cours
1.1- Définition et implication de la forme faible
1.2- analyse fondamentale et analyse technique
1.3- tests d’efficacité des méthodes systématiques et spéculation
1.4- tests d’auto covariance et d’auto corrélation
1.5- tests des changements de signe (runs)
1.6- tests plus élaborés de marchés aléatoire et quasi marche aléatoire
1.6.1- test de racine unitaire
1.6.2- test de quasi marche aléatoire
1.7- analyse spectrale, la co-intégration et la bootstrap
1.8- les possibilités de détermination des rendements des actifs à partir d’un Certain nombre de variables : inflation..
1.9- comparaison des quelques études concernant de la forme faible
2- La forme semi forte de l’efficience et les tests d’événements
2.1- Définition et implications de la forme semi forte
2.2- la forme semi forte et la vitesse d’ajustement des cours
2.3- la vitesse d’ajustement des cours à un événement spécifique
2.4- la méthodologie de l’étude d’événement
2.5- les limites de cette méthode et la nouvelle approche
2.5.1- hypothèse joint
2.5.2- la stabilité et la volatilité
2.5.3- les méthodes fondées sur les volumes de transaction
2.5.4- utilisation de la fourchette
3- La forme forte de l’efficience et information privilégiée
3.1- Définition et implication de la forme forte
3.2- le problème de la vérification de la forme forte
3.3- l’étude des délits d’initiés et des quasi délits d’initiés
3.4- la mesure des performances des portefeuilles
3.4.1- quelques précision sur le mesure de la rentabilité et la Performance des SICAV
3.4.2- mesure de performances et efficience des marchés financiers
3.5- quelques conclusions partielles sur la forme forte
Section 4 Les principaux biais à la théorie de l’efficience
4-1- Les biais à la théorie de l’efficience : généralité
4-2- Les biais de fin de cycle
4-2.1- l’effet fin de semaine
4-2.2- l’effet fin de mois
4-2.3- l’effet fin d’année
4-3- les biais liés à la taille des firmes
4-3.1- l’effet taille
4-3.2- l’effet PER et l’effet Book To Market ratio
4-3.3- les relations entre effet taille et l’effet de fin de cycle
4-4- Les bulles spéculatives
4-4.1- les bulles rationnelles
4-4.2- les bulles informationnelles
4-4.3 – les bulles irrationnelles
4-5- les biais liés à l’irrationalité des investisseurs
4-6- les biais sont ils bien réels ?
– Retour sur la rationalité des agents et finance comportementale
– Résumé
Chapitre III : Application, Modélisation ARCH des rentabilités boursières de l’indice bancaire
Section1 Les processus à non linéarité en variance : les modèles ARCH
1.1- formalisation générale
1.2- Processus ARCH et GARCH
1.3- Une caractérisation générale des processus de type GARCH
1.4- Rappel sur le test ARCH
1.5- Les méthodes d’estimation
1.5.1- Le maximum de vraisemblance
1.5.2- les moindres carrées en deux étapes
1.6- Modèles ARCH et prévision
Section 2 Analyse empirique de l’indice bancaire
Conclusion

Chapitre I : La bourse de valeur de Beyrouth

Section1: La situation économique au Liban

La croissance économique du Liban a rebondi en 2003 à 5% et a atteint 6% en 2004 (selon l’INSEE).

Les importations, qui représentent environ 80% de la consommation intérieure, elle-même comptant pour la 2/3 de la croissance du PIB, ont progressé de 31%.

Tirées par le redémarrage de l’investissement dans le secteur de la construction et le développement du tourisme, elles atteignent leur plus haut niveau historique (9,4Md USD) et contribuent au creusement du déficit commercial (7,6Md USD, +35%), les exportations n’augmentant dans le même temps que de 15% à 1,7Md USD.

Après le choc négatif qu’a constitué l’assassinat de l’ancien président du Conseil, Rafik Hariri le 14 février 2005, l’activité économique se redresse graduellement et la situation financière continue de s’améliorer.

L’année 2005 se traduira néanmoins par une croissance faible voire nulle et une détérioration des finances publiques.

Le succès de la récente émission obligataire devrait permettre au trésor d’assurer ses besoins de financement en devises jusqu’au printemps 2006.

1.1- Le PIB

L »évolution du PIB au liban est passe du plusieurs période.

Entre 1964 et 1974, le PIB libanais a progressé rapidement selon un rythme moyen annuel de 9,9 %, ou de 7 % à prix constant.

Au niveau sectoriel, les services représentaient l’essentiel de la richesse du pays (69 % du PIB), devant l’industrie (22 % contre 20 % en 1964) et l’agriculture (9 % contre 12 % en 1964).

En 1974, la contribution du secteur public au PIB était de 6,8 % contre 8,4 % en 1971.

A partir de 1977, le PIB a progressé à nouveau rapidement et régulièrement pour atteindre 4,7 milliards de dollars en 1983.

De même, on assiste à un renforcement du rôle du secteur public dont le poids dans le produit intérieur brut atteint 30 % en 1983.

A partir de 1983, le Liban entre dans une récession aiguë.

L’aggravation des conflits armés, notamment interlibanais, la baisse des revenus des pays producteurs de pétrole et en conséquence celle des transferts des Libanais du Golfe, on passe de 130 à 38 millions de dollars par mois en moyenne, le déséquilibre croissant de la balance commerciale expliquent qu’à la fin de la guerre, en 1990, le PIB équivalait au tiers de celui de 1974.

On observe, dès 1991, une amélioration de la situation économique, due à un effet de rattrapage et à la politique de M. Hariri.

Le PIB atteint 12,3 milliards de dollars en 1996, soit une progression de 11,8 % par rapport à 1995, En 2004 le PIB devient 24 milliards de dollars (175% d’endette générale)1.

Le revenu par habitant est aujourd’hui supérieur à celui des autres Etats de la région, excepté Israël et les pays du Golfe.

En revanche, on assiste depuis la fin de 1995 à un tassement de la croissance économique largement imputable au contexte régional.

1.2- La monnaie et le prix

Longtemps considérée comme une monnaie forte, la livre libanaise (LBP) s’est dépréciée rapidement pendant les années de guerre.

Echangée avant 1975 selon un taux régulièrement proche de 2,5 LBP pour 1 USD, la livre tombait à 3,10 pour 1 USD en 1976, puis 5,26 en 1983.

A partir de 1984, la dépréciation s’accéléra pour atteindre le taux de 1 200 LBP pour 1 USD en septembre 1990.

En février 1992, la décision de la Banque du Liban (Banque centrale) de ne plus soutenir la livre fit passer à cette dernière le seuil des 1 500 LBP pour 1 USD.

Avec la nomination de M. Rafic Hariri au poste de premier ministre, la livre qui s’échangeait à 2 800 pour 1 USD s’est raffermie sur le marché des changes et, depuis le début de l’année 1993, progresse régulièrement face à cette devise.

En 1996, le taux de change est de 1 550 LBP pour 1 USD.

Il convient de noter que la monnaie nationale est également soutenue par des taux d’intérêts élevés (autour de 15 %).

1.3- Les balances et la dette publique

Le Liban est un pays structurellement importateur. Son déficit commercial se monte à 6 500 millions de dollars en 1996.

Malgré cette caractéristique, la balance des paiements est pratiquement toujours équilibrée ou excédentaire (+ 730 millions d’USD en 1996).

Ceci s’explique essentiellement par les entrées de capitaux provenant de la diaspora libanaise.

Parallèlement, on peut observer une augmentation du déficit public depuis 1991 (726 millions d’USD en 1991, 3 400 en 1996, 8100 en 2004), qui s’explique par le coût de la reconstruction ainsi que par la faiblesse des recettes fiscales.

Cela entraîne un endettement important de 42 milliards de dollars à la mi 2005, principalement interne qui pourrait déboucher, si des dispositions correctives n’étaient pas prises à temps, sur une crise monétaire.

1.4- L’emploi

Jusqu’en 1975, le cinquième de la population libanaise vivait de la terre alors qu’une grande partie des citadins (26 %) travaillait dans le commerce ou les services.

Aujourd’hui, le problème de l’emploi au Liban est grave dans la mesure où tous les secteurs d’activité connaissent une pénurie de main-d’oeuvre qualifiée due aussi bien à la guerre (mort infirmité) qu’à l’émigration et l’absence de formation professionnelle.

Les études réalisées à l’époque montrent qu’entre 1975 et 1977 (les deux premières années de la guerre civile), 30 % des salariés de la construction, 50 % des employés de l’industrie, 15 % des commerçants et 10 % des professionnels des services ont émigré de manière définitive.

Par ailleurs, la chute de la livre libanaise a également entraîné une compression dramatique du pouvoir d’achat d’une grande partie de la population active.

Dans le même temps, faute d’investissements, le nombre des chômeurs n’a fait que croître.

Ainsi, selon les Nations unies, en 1990 le taux de chômage était estimé à 35 %. En 1996, ce taux a été évalué à environ 20 %1.

1.5- Le secteur tertiaire

Avant la guerre, Beyrouth était une place bancaire régionale très active.

En effet, de nombreux établissements bancaires avaient été amenés à quitter le Caire pour Beyrouth en 1952.

De plus, à partir de 1973, une grande partie des revenus pétroliers des pays du Golfe a été gérée par les banques libanaises.

Dès le début des hostilités, le système bancaire, très fragilisé par le premier choc pétrolier, a connu un rapide déclin qui a pu toutefois être enrayé par la mise en place de nouvelles lois sur les banques offshore, le capital minimum des établissements bancaires et un rôle plus important de la Banque centrale.

Après s’être redressé en 1978, le secteur bancaire a rencontré de nouveaux problèmes en 1982 avec l’invasion israélienne et surtout en raison de la dépréciation rapide de la livre libanaise.

Depuis la fin des évènements, quinze banques commerciales se sont vues retirer leur licence, et sept autres ont cessé leur activité.

En 1996, 82 banques étaient effectivement actives.

Le système bancaire constitue donc l’un des piliers de l’économie libanaise, et ce, depuis le début des années 50.

Le Liban reste l’un des rares pays où la dimension monétaire est tradi- tionnellement supérieure à la dimension économique : le bilan consolidé du secteur bancaire équivaut à 160 % du PIB, alors qu’il y contribue à hauteur de 8 % jusqu’au 72 milliards de dollars en 2005 (300% de PIB).

Les particularités de ce secteur au Liban, qui sont à l’origine de son développement, sont principalement :

  • une totale liberté de change et de transferts de capitaux.
  • le secret bancaire, institué par la loi du 3/9/56.
  • la possibilité d’ouvrir un compte numéroté.
  • l’exonération des carnets d’épargne et des comptes courants ouverts de l’impôt sur le revenu des capitaux mobiliers.

On parle également de dollarisation de l’économie puisque les flux en devises n’ont cessé de progresser pou r atteindre 60 % des dépôts et 87 % des crédits en 1996.

Les difficultés rencontrées par le secteur bancaire et les exigences liées à la reconstruction ont conduit les autorités libanaises à modifier, depuis trois ans, la réglementation bancaire dans un souci de sécurité et d’efficacité.

Depuis avril 1995, par exemple, le Liban a décidé de s’aligner sur les termes de l’accord de Bâle et de porter le taux de solvabilité de ses banques de 3 à 8 % et d’imposer un capital minimum aux établissements bancaires.

La grande majorité des banques étrangères implantées au Liban est française.

Ces banques françaises représentent environ 25 % du marché :

Banque nationale de Paris succursale « Intercontinentale », Crédit lyonnais, filiale à 89 %, Banque Indosuez actionnaire à 51 % de la, Banque libano, française, Crédit agricole actionnaire à 6 % de la Fransa bank, Société générale actionnaire à 50 % de la Société générale libano européenne de banque, Banque Paribas actionnaire à 10 % de la Société nouvelle de la banque de Syrie et du Liban.

1.6- Le commerce

Il n’existe aucune statistiques permettant d’apprécier le nombre de commerçants au Liban.

Melhem Sadek
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