La finance d’entreprise comportementale et la neuroéconomie
Université de Dijon
Laboratoire d’Economie et de Gestion (LEG)
– UMR CNRS 5118
Mémoire de Master Sciences du Management
Option Recherche en Sciences de Gestion, Axe Finance, ARchitecture et Gouvernance des Organisations (FARGO)
Décisions en Finance d’Entreprise Comportementale
Le développement des approches comportementales et de la neuroéconomie:
Quelles conséquences pour le développement de la recherche en finance d’entreprise ?
Présenté et soutenu en Septembre 2005
Auteur du Mémoire :
Lionel Tolle
Président du Jury et Directeur de Mémoire :
Pr. Gérard Charreaux
Promotion
2004-2005
Nous remercions, tout d’abord, Pr. Gérard Charreaux pour ses précieux conseils ainsi que les autres professeurs du master. Ensuite, nous saluons les différents échanges constructifs avec les collègues du master et d’autres personnes qui se reconnaîtront d’eux-mêmes. Et enfin, nous souhaitons remercier de tout cœur les différentes personnes qui nous ont accordé de leur précieux temps pour relire et commenter notre recherche.
Cette recherche est le fruit de notre propre réflexion, l’université de Dijon n’est donc nullement responsable du contenu de cette étude.
L’objectif de cette recherche est de présenter l’avantage des approches comportementales dans le domaine de la finance et de la gouvernance d’entreprise.
Cette approche procure une perspective différente des théories traditionnelles de la rationalité et permet d’amorcer une analyse pouvant combler certaines lacunes concernant la structure de propriété, les projets d’investissement et les politiques de rétributions.
De plus, cette étude ambitionne de créer une grille de lecture des biais comportementaux au sein du processus de décision qui se décline en connaissance de l’environnement, en système de préférences, en capacité d’évaluation et en critères de sélection.
Mots Clefs : Finance d’Entreprise Comportementale, Neuroéconomie, Biais cognitifs et affectifs, Comportements individuels et collectifs,…
The objective of this research is to show the advantages of behavioral approaches in the domain of corporate finance and governance.
This approach gives another way, instead of the traditional theories of the rationality paradigm, that could fulfill some gaps about the capital structure, investment projects and dividends & repurchases shares policies.
Moreover, this study tries to build a new framework of behavioral bias based on decision process: knowledge of environment, system of preferences, evaluating capacities and selection criteria.
Key Words: Behavioral Corporate Finance, Neuroeconomics, cognitive and affective bias, individuals and collectives behavior…
En finance d’entreprise, nous observons une multitude de théories qui ne semblent pas correspondre à la réalité. A titre d’exemple, Modigliani et Miller (1963) suggèrent une structure optimale de capital avec 100% d’endettement au vu de l’économie d’impôt généré (tax shield).
Pourquoi ? Tout simplement, à force de simplification du comportement de l’individu voire d’éviction du rôle de l’homme dans les prises de décisions, ces théories sont trop normalisées pour prétendre à une validation empirique.
En effet, toute décision – en finance d’entreprise – est prise par un individu (le responsable ou le dirigeant) ou par un collège d’individus « approprié ». Par exemple, au sein de la Gouvernance d’Entreprise, ce collège peut être le conseil d’administration…
Dans ces conditions, différents biais comportementaux influencent mutuellement les divers agents :
Leurs schémas cognitifs et affectifs propres (état psychologique)
Leurs interactions avec différents réseaux (effets de socialisation / effet de groupe)
D’ailleurs, toute décision d’un individu est un arbitrage au sein même de son comportement. Le comportement est donc un élément essentiel dans la compréhension de la prise de décision.
Même si l’analyse du comportement est l’apanage principal des disciplines anthropologiques et des sciences humaines, telles que la psychologie, la sociologie, cette étude est aussi de plus en plus considérée dans le domaine de l’économie lorsque les économistes souhaitent comprendre les mécanismes décisionnels des agents et rendre plus réaliste les hypothèses auxiliaires des théories économiques.
En fait, le développement des approches comportementales, dont les neurosciences, en économie (Behavioral Economics), s’inspirant des domaines de la psychologie et de la sociologie, est disparate.
Actuellement, la finance de marché (Behavioral Market) est plus propice à cette avancée thématique (Barberis et Thaler, 2002, p59-60) que la finance d’entreprise (Behavioral Corporate Finance), surtout pour les études empiriques évènementielles.
En effet, les hypothèses d’efficience du marché et de rationalité de ses agents sont mises à mal, principalement par l’étude des anomalies des cours boursiers (Glaser et al., 2003).
De plus, la finance d’entreprise comportementale s’appuie en grande majorité sur les recherches comportementales effectuées dans le domaine de la finance de marché.
C’est pour ces raisons de complexité que la finance de marché comportementale est bien plus développée que la finance et la gouvernance d’entreprise comportementales qui en sont à leurs balbutiements.
D’ailleurs Baker et al. (2004) présentent une revue de la littérature sur la finance d’entreprise comportementale illustrant ce lien entre finance de marché et finance d’entreprise. Ils utilisent la même approche que Shefrin (2001).
Ces deux articles distinguent, d’une part, une approche interne, et d’autre part, une approche externe.
La première se focalise sur le manager qui n’est pas totalement rationnel, ou qui effectue des erreurs, et la seconde s’oriente sur le comportement partiellement rationnel des analystes et des investisseurs, constituant le marché financier, dont le manager doit prendre en compte lors de ses prises de décision.
Dans tous les cas, ces deux approches sont étudiées d’une manière exclusive.
Dans ces articles, pour des raisons de simplification, le manager et les investisseurs ne sont pas traités comme «irrationnels» simultanément.
D’ailleurs, dans la synthèse de Baker et al. (2004), il n’est question pour l’analyse comportementale que de l’étude de l’optimisme et de la «surconfiance» des managers, ce qui restreint la vision du comportement.
En effet, il existe une multitude de comportements pouvant influencer la prise de décision.
De plus, contrairement à ce que présente Baker et al. (2004), l’étude du comportement ne peut se réduire ni à une dimension binaire (rationnelle ou non) ni à une vision actionnariale.
Shefrin (2001, p16), quant à lui, introduit un point sur la prise en compte du comportement des employés et donc implicitement une vision partenariale.
Charreaux (2005, p2-3), d’ailleurs, présente deux voies possibles d’améliorer les pouvoirs explicatifs des théories de gouvernance: une approche partenariale et le levier cognitif de la création de valeur (qui effectue implicitement des allusions aux comportements des agents par la théorie de l’agence, la prise en compte des compétences des individus et bien d’autres éléments…) ou une introduction des éléments issus de la littérature comportementale et donc de la gouvernance comportementale.
Comme le suggère Charreaux (2005, p21) dans cet article, afin de distinguer le levier cognitif de création de valeur des schémas cognitifs différents entre les individus, nous maintiendrons le terme « cognitifs » uniquement pour les schémas mentaux et les systèmes de raisonnement des individus.
Par contre, en ce qui concerne ce levier cognitif, nous utiliserons, dès à présent, le terme de levier de « compétences ».
De plus, les approches cognitives de la gouvernance, qui traitent principalement de levier de « compétences », seront présentées comme les approches productives de la création de valeur que ce soit un coût ou un gain.
Afin de pouvoir appréhender l’ensemble des facettes du comportement dans l’entreprise en tant qu’organisation, nous nous poserons au sein du cadre théorique de l’approche par les ressources.
Par ailleurs, l’environnement obligeant une adaptation de prises de décision, nous opérerons donc des emprunts dans divers domaines de recherche en sciences de gestion dont la stratégie, l’architecture organisationnelle…
D’un point de vue méthodologique, d’après Glaser et al. (2003, p8 ), qui étudient le comportement de surconfiance des investisseurs sur le marché financier générant des anomalies de cotation, la finance comportementale a deux approches.
- 1- La première est issue de la psychologie décrivant le comportement humain lors de certaines circonstances économiques.
Ces études, par la suite, sont utilisées afin de construire un nouveau modèle pour expliquer les observations de marché.
- 2- Inversement, la seconde approche étudie les déviations empiriques des prédictions effectuées à partir des théories financières traditionnelles.
Par la suite, il s’agit de rechercher les causes de ces dérives, soit au travers de frictions de la rationalité des individus, soit en ayant recours à des études psychologiques du comportement humain.
Ces deux approches s’apparentent réciproquement à une approche normative et à une approche descriptive.
Dans le cadre de notre étude, nous allons référencer des approches comportementales pouvant améliorer les pouvoirs explicatifs des théories en finance d’entreprise.
Dans ce contexte, nous aurons principalement une approche descriptive en s’appuyant sur une démarche hypothético-déductive.
Dans ce contexte, cette recherche souhaite constituer et développer le champ de la finance d’entreprise comportementale en adoptant une nature de l’homme plus réaliste que celle généralement usitée en économie (finance de marché et d’entreprise) à l’aide des approches comportementales inspirées de la psychologie.
Il s’agit donc d’une étude descriptive s’effectuant principalement à travers une revue de la littérature. Ce développement s’apparente à une complémentarité voire, sur certains points, à une révolution des paradigmes.
En effet, certains auteurs – comme Heaton (2002), Hermalin et Isen (2000) – étudient l’approche comportementale dans le cadre de la rationalité (principalement substantive) et d’autres – tels que Shiller (1997) et Camerer (2003) – analysent le comportement en dehors de ce cadre.
Voici les paradigmes éprouvés par ces diverses démarches :
- Nature de l’homme dont la rationalité de l’individu (Simon, 1955 ; Loewenstein, 2000 ; Rabin 2002 ; Camerer, 2003)
- Nature de la firme (Zingales, 2000, p11 ; Charreaux, 2002b, p12)
De plus, toute cette démarche a pour objectif de tenter d’améliorer les réponses ou plutôt compléter le « puzzle » de la finance d’entreprise qui n’a pas pu être fait avec une approche économique standard de la firme et de la rationalité des agents.
Dans cette perspective, nous allons dans un premier temps, définir les domaines de recherche, les dimensions du comportement et ses facteurs.
Dans un second temps, nous effectuerons donc une revue de la littérature du processus de décisions et des décisions en finance d’entreprise. Et enfin, nous constituerons un projet de recherche dans une troisième partie.
Introduction : Intérets & Contexte
1. Problématique
1.1. Définitions
1.1.1. Domaine de la Finance d’Entreprise
1.1.1.1. Préambule : Nature de la Firme
1.1.1.2. Finance d’Entreprise
1.1.1.2.1. Décisions de Financement
1.1.1.2.2. Décisions d’Investissement
1.1.1.2.3. Décisions de Rétribution
1.1.2. Domaine des Approches Comportementales dont les Neurosciences
1.1.2.1. Préambule : Nature de l’Homme
1.1.2.2. Approches Comportementales
1.2. Dimensions du Comportement
1.2.1. Cognitif vs Affectif
1.2.2. Individuel vs Collectif
1.3. Facteurs explicatifs de ces dimensions comportementales
1.3.1. Connaissance de l’environnement (aF)
1.3.2. Système de Préférences (bF)
1.3.3. Capacité d’Evaluation (cF)
1.3.4. Critères de Sélection (dF)
2. Revue de la littérature
2.1. Préambule : Processus de Décision
2.1.1. Connaissance de l’environnement
2.1.1.1. Biais de récolte et de sélection d’information
2.1.1.2. Biais de traitement et d’utilisation des connaissances (références)
2.1.2. Système de Préférences
2.1.2.1. Biais de valeurs
2.1.2.2. Biais de « Danger »
2.1.3. Capacité d’Evaluation
2.1.3.1. Biais de Capacité de calcul
2.1.3.2. Biais de Modification d’évaluation
2.1.4. Critères de Sélection
2.1.4.1. Biais de Stratégie ou niveau d’acceptation
2.1.4.2. Biais d’Intérêt ou Objectif
2.2. Décision de Financement
2.2.1. Connaissance de l’environnement
2.2.1.1. Biais de récolte et de sélection d’information
2.2.1.2. Biais de traitement et d’utilisation des connaissances (références)
2.2.2. Système de Préférences
2.2.2.1. Biais de valeurs
2.2.2.2. Biais de « Danger »
2.2.3. Capacité d’Evaluation
2.2.3.1. Biais de Capacité de calcul
2.2.3.2. Biais de Modification d’évaluation
2.2.4. Critères de Sélection
2.2.4.1. Biais de Stratégie ou niveau d’acceptation
2.2.4.2. Biais d’Intérêt ou Objectif
2.3. Décision d’Investissement
2.3.1. Connaissance de l’environnement
2.3.1.1. Biais de récolte et de sélection d’information
2.3.1.2. Biais de traitement et d’utilisation des connaissances (références)
2.3.2. Système de Préférences
2.3.2.1. Biais de valeurs
2.3.2.2. Biais de « Danger »
2.3.3. Capacité d’Evaluation
2.3.3.1. Biais de Capacité de calcul
2.3.3.2. Biais de Modification d’évaluation
2.3.4. Critères de Sélection
2.3.4.1. Biais de Stratégie ou niveau d’acceptation
2.3.4.2. Biais d’Intérêt ou Objectif
2.4. Décisions de Rétribution
2.4.1. Connaissance de l’environnement
2.4.1.1. Biais de récolte et de sélection d’information
2.4.1.2. Biais de traitement et d’utilisation des connaissances (références)
2.4.2. Système de Préférences
2.4.2.1. Biais de valeurs
2.4.2.2. Biais de « Danger »
2.4.3. Capacité d’Evaluation
2.4.3.1. Biais de Capacité de calcul
2.4.3.2. Biais de Modification d’évaluation
2.4.4. Critères de Sélection
2.4.4.1. Biais de Stratégie ou niveau d’acceptation
2.4.4.2. Biais d’Intérêt ou Objectif
3. Projet de recherche
3.1. Modélisation
3.1.1. Développement théorique : Processus de décision en finance d’entreprise comportementale
3.1.2. Développement empirique : Pouvoir explicatif de la finance d’entreprise comportementale
3.2. Hypothèses testables
3.3. Démarche préconisée
3.3.1. Epistémologie
3.3.2. Démarche empirico-formelle
Conclusion : Apports & Limites
